不吐不快，给即将上市的京东健康挤挤“泡沫”

本文来源：罗汉科技

一年一度的“双11大战”在即，今年更是京东健康的大年。这家2019年5月才正式宣布脱离京东集团独立运营的“新兵”，一年后的9月27日披露了招股书，10月29日又在成都召开了2020京东健康合作伙伴大会，宣布品牌全新升级，同时启动11.11总裁价到决战王牌2.0，正式投入双11大战。

医疗健康行业，尤其是互联网医疗、智慧医疗，目前还是个看不到天花板的行业，着实引人遐思。京东健康所憧憬的，也许正是疫情常态化防控之下激发的医疗健康市场大生意。

但京东健康真的像它对外展现得那样光鲜亮丽吗？耐心对京东健康的公开信息，尤其是招股书披露一项项来“挤泡沫”，不禁会有几个疑问不吐不快。

“中国最大”是怎么算出来的？

京东健康的收入主要来源于两大部分：商品收入和服务收入。其中，商品收入是指医药和健康产品销售；服务收入则包括向第三方商家收取佣金和平台使用费，以及向供应商和第三方商家收取广告服务费等。

在10月29日的大会上，京东健康再次强调，自2019年5月正式宣布脱离京东集团独立运营，短短一年多时间，京东健康已成为全国最大的在线医疗健康平台，也是在线最大的零售药房。

这个“全国最大”怎么算出来的？在京东健康招股书中可以找到答案——按2019年收入计，京东健康是中国最大的在线医疗健康平台。但这个按收入计，而不是按照交易额（GMV）计算的口径，不禁让人疑惑。

事实上，如上所述，京东健康的总收入，不仅包含产品销售、集采佣金、还将第三方平台佣金、广告服务（京东平台的健康类目广告费）等也加了进去。服务收入也没有拆分披露佣金、广告及其他服务的具体情况。换句话来说，京东健康是否有可能通过统计口径的改变，把很多不属于自己的收入归属了自己？并且，京东健康招股书也没有披露交易额（GMV）的情况。

要知道，2019年中，京东健康宣布整体已经实现盈利，成为罕有的已实现盈利的行业巨头。同比来看，很多比京东健康先行一步的头部公司，比如平安好医生还处在持续亏损之中，阿里健康也才刚刚实现扭亏为盈。

“医+药”闭环在哪里？

值得一提的是，尽管收入规模庞大，支撑京东健康绝大部分收入来源其实来自于“卖药”。招股书显示，2017年-2019年，来自医药和健康产品的销售收入分别为49.07亿元、72.55亿元以及94.35亿元，占比超过总收入的87%。

根据弗若斯特沙利文统计，2020年国内药品零售额（不包括非药健康产品零售）是1.7万亿元，同比增速5%（药品零售年增速预计是大健康细分市场里最低的），2025年预测值是2.4万亿，其中在线零售的占比有望首次突破20%，达到2480亿。

按照京东健康2019年数据估算，其在国内药品零售市场的份额尚不到1%。同时考虑到这个业务的低增速、低毛利率以及处方药外流政策实施过程等综合因素，靠“卖药”并不能支撑起京东健康布局的大健康蓝图所应达到的企业估值水平。

一家健康平台要打造“医+药”的闭环，互联网医疗作为重要组成部分，可以提供在线问诊等服务，和很多人的生活更加紧密相关，这部分业务必不可少。辛利军在10月29日的大会上介绍，目前京东健康的年活跃用户达到7250万，平台入驻医生超过6.5万名。

对比来看，平安好医生半年报显示，截至2020年上半年，其平台注册用户数量已经超过3.46亿，月活用户数量就已经超过6730万人，是互联网医疗流量入口的头部平台。今年9月，平安好医生又宣布推出新的子品牌“平安医家”，或有对标京东健康“京东家医”之意，从家庭领域切分医疗服务蛋糕的意图十分明显。

总体来看，在“医+药”的闭环方面，京东健康或许还欠缺更大的想象力。

临上市之前还依靠京东集团输血？

京东健康、平安好医生和阿里健康的一个共性是，都与各自母体保持着紧密的关联交易，后续的独立性越强，对其提升估值，解决医疗深层次矛盾的机会越大。如果对比三家，京东健康对母体的依赖却是最严重的。

京东健康的最大供货商及最大客户均是京东集团(分别占采购总额不到16%及总收入6.5%)。而且，从招股书可以看出，未来3年，京东集团向京东健康支付的交易金额上限逐年上升，从2020年的7.2亿将提高到2022年的12.5亿。短期来看，京东健康仍然离不开母公司的输血。

继续拆分招股书，京东健康在物流、仓储和管理者开支这些方面的费用，有超过80%是支付给京东集团，由京东集团来履行运营管理，与母公司的界限模糊。不妨做个假设，有可能京东健康在上市前，按较低价格支付费用给京东集团从而增厚了利润；而在上市之后，支付给京东集团的费用提高了，盈利能力降低了，会否使投资者受损？毕竟，上述成本中，仅物流费用每年就在10个亿以上，浮动三五个百分点也是一笔巨额资金了。另外，关于平台佣金分成，招股书中也并没有披露京东健康与京东集团分成的具体比例。

虽然京东健康所处的这个赛道本身足够好，增速也够快，估值高可以理解，但缺乏独立性的京东健康，其业绩泡沫，只要细细来挤，还是有的。

未来空间有多大？

自称“全国最大的在线医疗健康平台”，但是在互联网医疗业务方面，京东健康和国内一些头部平台相比，仍然还有很长的路要走。

一方面，京东健康收入增速正在减缓。疫情虽然短期加速了京东健康的营收增速，但疫情前京东健康的营收增速已经呈现出从48%到30%递减。

另一方面，京东健康虽然不管是营收还是净利润，似乎都不弱于竞争对手，它像是平安好医生和阿里健康的结合体，但和这二者相比，京东健康明显缺少对外技术输出能力，也就是为行业赋能的能力。

未来互联网医疗领域的领导者，应该是一家能够借助于人工智能、大数据技术，改善和缓解医疗行业顽症——医生供给不足问题的公司，让AI医生成为真人医生的“缓存”，把大部分容易诊断和治疗的常见病挡在AI层面，这样真正需要仔细诊断的病人也能够获得更多的诊疗时间。而目前的京东健康，更多还是以卖药为主，虽然药也是个大市场，但总归离一家行业头部企业的目标远了一些。

最后说一说展望吧，互联网医疗行业的发展，是一件需要各方参与、长期耕耘才能完成的大事，希望京东健康在内的各家能够稳稳地走好自己的路，让我们更早地看见未来。