摘要：近几个月来，甲骨文的股价几乎抹去了大盘的所有超额收益。与大多数同行相反，甲骨文并未受到动能交易减弱的影响。行业定位、市场敞口和交易量揭示了近期抛售过度的原因。
过去几个月对甲骨文 (NYSE: NYSE: ORCL ) 的股价来说非常具有挑战性，因为自2020 年 10 月我第一次思考以来，它几乎完全抹去了标准普尔 500 指数的显着表现。
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对于任何专注于短期业绩的人来说，这听起来可能令人失望，但有一个非常重要的问题需要回答：ORCL 在 2021 年第四季度被大幅高估是否导致业绩不佳，如果没有，它现在是否受到影响不成比例地受到外因的影响？
尽管自今年年初以来更广泛的股票市场一直处于修正区域，但在通胀肆虐和经济衰退风险增加之际对货币紧缩的预期已经完全改变了市场的动态。
最重要的是，从宽松的货币和财政政策中受益匪浅的高增长和动能股现在的吸引力不如价值股，而价值股长期以来一直被投资者回避。这就是为什么 iShares Edge MSCI USA Momentum Factor ET ( MTUM ) 和 iShares Edge MSCI USA Value Factor ETF ( VLUE ) 之间的差距自 2021 年第四季度以来也出现了逆转。
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在某种程度上，这可以解释为什么 ORCL 在过去几个月里下跌如此之快，尽管该公司继续在其长期战略上执行良好。我还分析了为什么这种动态对动量股票如此重要，例如Salesforce ( CRM )、Intuit ( INTU )、Adobe ( ADBE )、Nvidia ( NVDA ) 甚至特斯拉( TSLA )。简而言之，动量因子似乎不再有十年之久的顺风，价值因子之间的差距很可能会继续缩小。
然而，这里的问题是，甲骨文远非动力股。尽管甲骨文是一家在高增长领域运营的科技公司，但甲骨文并没有从过去几年的强劲势头中受益匪浅。因此，为什么在动量交易消退、价值股表现优异的时候，它会受到惩罚？要回答这个问题，我们首先需要仔细研究外源性风险因素。
暴露于外因
早在 2020 年，我就强调了软件即服务和云空间中业务基本面与估值之间非常重要的关系。更具体地说，在 x 轴上，我们看到了远期收入增长，在 y 轴上，我们看到了 2020 年 10 月的远期非公认会计原则市盈率。
由作者编写，使用来自 Seeking Alpha 的数据
这种关系表明，该行业的估值主要受未来预期收入增长率的驱动，而不是利润率、资本回报率、竞争优势和长期业务战略的可行性。
虽然这种关系存在固有问题并且无法长期维持，但上图中趋势线的陡峭程度也存在问题。换句话说，这种关系不是随着时间的推移而静态的，随着货币条件的发展，陡峭程度会发生变化。简而言之，随着债券收益率的上升，趋势线的陡峭程度降低，这意味着右上角的公司受到的打击最大。
我们可以在下图中看到所有这些的影响，其中 IBM ( IBM ) 和惠普企业 ( HPE ) 的股价实际上在过去一年中上涨，而 Salesforce、Workday ( WDAY ) 和 Adobe ( ADBE ) 的股价表现最差表演者。
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然而，甲骨文的股价在此期间也大幅下跌，这与我们之前看到的公司在图表上的定位不一致。事实上，Oracle 的每日收益与一个通过多头 MTUM 和空头 VLUE 构建的指数（简称 MTUM-VLUE 指数）的相关性非常低。然而，自 2021 年 12 月中旬以来，就在 ORCL 股价开始下跌之际，低相关性发生了巨大变化。
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虽然截至今年 5 月底相关性达到 0.4，但两个变量之间的 r 平方仍然相对较低，表明这两个变量之间存在很强的相关性。
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此外，我们可以看到三个不同的时期，六个月滚动 r 平方急剧增加，然后迅速回撤。这三个时期分别是 2018 年最后一个季度、2020 年第一季度和当前时期——这三个时期都与标准普尔 500 指数的大幅下跌相吻合。
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这清楚地表明，目前 ORCL 股价的低迷是由大盘抛售推动的，与业务基本面或甲骨文的动量交易敞口无关。然而，它的许多同行都受到了放大估值压力的动量因素的影响。此外，在更广泛的市场抛售之后，具有 MTUM 减去 VLUE 指数的 r 平方迅速反转回接近于零的事实表明，为什么甲骨文的估值不会因货币状况的变化而面临动量交易减弱的风险。
与同行的差异体现
尽管 ORCL 的股价下跌幅度与大多数同行相似，但此举背后的力量却截然不同。为了进一步加强这一点，我们应该注意到，甲骨文股价的平均月交易量在最近几个月一直呈下降趋势，目前处于 2019 年以来的最低水平。
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这表明许多 ORCL 股东并没有受到这次更广泛的市场抛售的影响，并且对最近的抛售没有明显的信心。
这一切与甲骨文的一些同行形成了鲜明对比。例如，SAP 的平均月销量在今年早些时候达到了新高。
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随着股价持续下跌， Salesforce 的交易量在最近几个月的飙升更为显着。
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这种数量上的差异是另一个信号，表明目前甲骨文的抛售缺乏信心，主要是由与业务基本面、动能敞口或股东改变对公司看法无关的短暂力量推动的。
值得关注的关键因素
说了这么多，我最近深入探讨了甲骨文战略的一些变化，即随着增长机会的出现，管理层似乎变得更加积极。投资者应牢记这一点，并根据未来更高的债务水平和更高的业务再投资率相应调整他们的预期。
在长期战略方面，由于甲骨文即将完成其 280 亿美元的交易，因此需要对 Cerner 交易进行更详细的评论。
需要重点强调甲骨文将如何利用 Cerner 的统一健康网络架构，以及它将如何帮助公司确保长期的可持续竞争优势。我相信甲骨文的管理层非常擅长。在我看来，任何有关潜在新大型交易的讨论都将是一个重大的危险信号。
就营收增长率而言，目前的预期在历史背景下是合理的。根据第三季度和第二季度报告的结果，季度共识收入估计为 117 亿美元，在第四季度历史趋势的范围内。
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由作者准备，使用来自 SEC 文件的数据
然而，话虽如此，鉴于甲骨文的盈利历史和加速增长，收入增长很可能高于预期。
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尽管如此，由于甲骨文将大量资金重新投资于其业务，以确保其在基础设施方面的竞争地位，利润率可能仍面临压力。
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因此，考虑到甲骨文一流的利润率和目前对市场份额增长的关注，过渡性盈利压力是可以预期的，在我看来，这并不代表一个重大危险信号。
甲骨文将于美东时间6月13日盘后发布四季度财报。据富途牛牛报道，彭博对于甲骨文的一致预期是：营业收入116.60亿美元，同比增长3.86%；调整后净利润37.78亿美元；调整后美股收益1.38美元。
彭博认为，公司持续向增长更快的云产品转变，带来持续的云服务和许可证业务。德意志银行预计其云服务支持基数将持续小幅下降，云业务营收在22财年结束后将增长20%或更高，与F3Q报告的+26%的增长保持一致，并远高于上年水平。
应用云服务的稳定增长有利于甲骨文在云ERP(Fusion+ NetSuite)方面的领先地位，Oracle继续利用其成功地将新客户和现有客户迁移到其云ERP产品，这将在公司未来几年保持关键的推动力。基础设施云+支持的混合投资支持了OCI的快速增长，但甲骨文的支持业务面临着比去年更艰难的局面。
公司核心数据库的持久性和BYOL授权的成功推动了公司授权收入的增长(预计同比+5%)，这为客户提供了信心，使他们能够在托管/消费的地方灵活投资。公司硬件增长温和(预计同比1%)。德意志银行认为，与上一季度相比，供应限制可能略有缓解，积压的订单仍然很多劲。但与上年相比，今年的业务将轻松很多。
结语
最近的抛售与该公司不断加强的竞争定位不符，而且似乎并非受到动能交易消退的推动，这可能导致该行业许多公司的估值更长期下降。这就是为什么我打算利用这些发展并增加我目前在公司的多头头寸。
文章来源：美股研究社（公众号：meigushe）旨在帮助中国投资者理解世界，专注报道美国科技股和中概股，对美股感兴趣的朋友赶紧关注我们
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